워런 버핏 2003년 주주서한 (버크셔 해서웨이)berkshirehathaway.com

악수 한 번으로 회사를 산 버핏의 인수 방식과, 주인 없는 물건은 아무도 아끼지 않는다는 렌터카 비유가 이 편지의 알맹이임.

1. 2003년 버크셔의 주당 장부가치는 21% 올랐음.
2. 같은 해 S&P 500은 배당을 합쳐 28.7% 올라 버크셔가 7.7%포인트 뒤졌음.
3. 지금 경영진이 맡은 39년 동안 주당 장부가치는 19달러에서 50,498달러가 됐음.
4. 해마다 22.2%씩 불어난 셈임.
5. 그래도 버핏은 S&P 500과의 장기 비교가 무엇보다 중요하다고 적었음.
6. 주주들은 인덱스펀드로 S&P 500을 아주 싸게 살 수 있기 때문임.
7. 주당 내재가치를 그보다 더 키우지 못하면 버핏과 멍거는 주주가 혼자 할 수 있는 일에 아무것도 더하지 못하는 셈이라는 것임.
8. 그리고 실패하면 핑계도 없다고 함.
9. 회사의 역사가 낡은 업종에 묶어 두지도 않고 월가 장단에 춤추라고 다그치는 주주도 없기 때문임.
10. 테니스로 치면 버핏과 멍거의 실수는 모두 상대가 잘 쳐서가 아니라 제 손으로 놓친 '범실'이라는 것임.
11. 버핏은 값이 비슷하면 주식보다 회사를 통째로 사는 쪽을 훨씬 좋아한다고 함.
12. 그런데 굴릴 돈이 너무 커지자 성적을 움직일 만큼 크게 살 수 있는 주식이 10년 전보다 훨씬 적어졌음.
13. 버핏은 펀드 매니저가 돈이 커져도 성적은 괜찮다고 하면 한 걸음 물러서라고 했음.
14. 운용사는 돈을 잘 굴려서보다 돈을 많이 모아서 버는 경우가 훨씬 많아 그 말을 하는 순간 거짓말하는 피노키오처럼 코가 길어지기 직전이라는 것임.
15. 지금은 쓸 곳을 못 찾은 돈이 쌓여 있지만 그 상태가 아프긴 해도 바보짓을 하는 것만큼 아프지는 않다고 적었음.
16. 그리고 앞으로의 성적은 과거에 크게 못 미칠 게 확실하다고 미리 밝혔음.
17. 그해 가장 특이한 인수는 이동식 주택 회사 클레이튼 홈스였음.
18. 시작은 해마다 오마하에 와서 버핏과 묻고 답하던 테네시대 재무학과 학생 40명쯤과 지도교수 앨 옥시어였음.
19. 그해 학생들이 고맙다는 선물로 건넨 건 클레이튼 홈스 창업자 짐 클레이튼의 자서전이었음.
20. 버핏은 이미 이 회사를 업계에서 가장 점잖은 회사로 알고 있었음.
21. 그 앎은 업계 큰 회사 오크우드 홈스의 부실 채권을 샀다가 오크우드가 곧 파산하면서 비싸게 얻은 것이었음.
22. 버핏은 이동식 주택 자체는 집 사는 사람에게 좋은 값어치를 준다고 함.
23. 문제는 파는 방식과 돈을 빌려주는 방식이었음.
24. 판매상과 제조사는 갚지 못할 대출을 순진한 금융회사에 떠넘기는 데 기대어 장사했음.
25. 버핏은 이를 "사지 말았어야 할 사람이 빌려주지 말았어야 할 사람의 돈으로 산 것"이라고 적었음. (이 말은 5년 뒤 다시 나옴. 2008년 주주서한에서 버핏은 이동식 주택의 실패가 일반 주택 시장에 보낸 경고였는데 아무도 배우지 않았고 2004~2007년에 같은 실수가 되풀이됐다고 적었음.)
26. 버핏은 짐 클레이튼의 아들이자 CEO인 케빈 클레이튼과 통화해 본 뒤 자서전과 케빈에 대한 판단과 공개 재무제표와 오크우드에서 배운 것만으로 인수 제안을 냈음.
27. 그리고 한 바퀴 돌아, 클레이튼이 오크우드의 자산을 사기로 했음. (2004년 4월 인수를 마쳤고 클레이튼은 업계 최대의 제조·판매 회사가 됐음.)
28. 10월에 버핏은 녹스빌에서 그 학생 40명에게 깜짝 '졸업식'을 열어 줬음.
29. 버핏은 학사모를 쓰고 학생마다 버크셔 B주 한 주와 '대단하고 부지런한 거래꾼'이라는 영어의 머리글자를 딴 'PhD'를 줬음.
30. 다른 인수는 악수로 끝났음.
31. 월마트가 편의점·식당 등에 물건을 대는 자회사 매클레인을 팔려 했음.
32. 버핏은 월마트 CFO와 두 시간쯤 한 번 만나 악수했고 29일 뒤 월마트는 돈을 받았음.
33. 실사는 하지 않았다고 함.
34. 월마트가 말한 그대로일 걸 알았고 실제로 그랬다는 것임.
35. 2003년 5월 버핏은 워싱턴포스트에 부시 정부의 감세안을 비판하는 글을 실었음.
36. 13일 뒤 재무부 차관보는 연설에서 버핏을 두고 세법을 바이올린 켜듯 제 마음대로 주물러 온 중서부의 현인이라고 비꼬았음.
37. 버핏은 그 '바이올린'을 받아 자기 실력으로는 카네기홀은커녕 고등학교 발표회에도 못 간다고 답했음.
38. 버크셔는 2003년 이익에 대한 세금으로 33억 달러를 낼 예정이었음.
39. 그해 미국 모든 회사가 낸 법인세의 2.5%였음.
40. 버크셔는 미국 10대 납세자에 들 게 거의 확실해 버핏은 버크셔만큼 내는 납세자가 540곳만 있으면 나머지 2억 9,000만 미국인과 모든 회사는 소득세·사회보장세·상속세 등 연방 세금을 한 푼도 안 내도 된다고 셈했음.
41. 2003 회계연도 연방 세수에서 법인세 비중은 7.4%로 1952년 32%에서 크게 떨어졌음.
42. 정부의 2002·2003년 감세안이 회사와 큰 투자자에게 크게 돌아가는 걸 두고 버핏은 미국에 계급 전쟁이 있다면 자기 계급이 확실히 이기고 있다고 적었음.
43. 다음은 경영진 보수임.
44. 직원을 뽑거나 납품 업체와 값을 정할 때는 양쪽 모두 자기 돈이 걸려 있어 진짜 협상이 된다고 함.
45. 하지만 CEO와 보수위원회 사이에서는 한쪽만 절실함.
46. CEO에게 스톡옵션 10만 주와 50만 주는 하늘과 땅 차이지만 위원회에는 대수롭지 않아 보인다는 것임.
47. 개혁 방안으로 다들 '독립' 이사를 외쳤지만 버핏은 법이 정한 독립이 진짜 독립이 아니라고 함.
48. 법은 수입 전부를 이사 보수로 버는 사람도 독립 이사로 쳐 줌.
49. 반면 수입의 3%쯤을 버크셔 법률 자문료로 버는 버크셔 이사 론 올슨은 독립이 아니라고 봄.
50. 버핏은 지난해 서한에서 펀드 이사들이 성적이 아무리 나빠도 운용사를 다시 고르고 수수료를 그대로 승인해 왔다고 지적했음. 비슷한 글 워런 버핏 2002년 주주서한 (버크셔 해서웨이)
51. 버크셔 보고서가 나온 직후인 2003년 5월 펀드 업계 협회장은 업계의 잘못을 따지는 비판을 두고 "우리가 진짜 잘못을 저질렀다면 어땠을지 궁금하다"며 대수롭지 않게 넘겼음.
52. 그런데 몇 달 안 돼 많은 운용사가 펀드 투자자에게 손해를 끼치며 자기 수수료를 불려 온 사실이 드러나 그 '궁금증'은 곧 풀렸음.
53. 그런데도 그 운용사와 계약을 끊은 펀드 이사회는 하나도 못 봤다고 함.
54. 그리고 대부분의 주식 투자자에게는 뱅가드 같은 아주 싼 인덱스펀드가 가장 좋은 선택이라고 다시 적었음.
55. 버크셔 이사 11명은 모두 가족과 합쳐 버크셔 주식을 400만 달러어치 넘게 갖고 있었음.
56. 11명 모두 주주들처럼 시장에서 제 돈으로 샀고 스톡옵션이나 공짜 주식은 받은 적이 없음.
57. 버핏은 제 돈으로 산 주식이라야 제 것처럼 아낀다며 "렌터카를 세차하는 사람이 있느냐"고 물었음.
58. 이사 보수는 명목뿐이고 이사 책임보험도 없음.
59. 그래서 주주가 이기면 이사는 크게 이기고 주주가 지면 이사는 크게 진다는 것임.
60. 버핏은 이를 '주인 자본주의'라고 불렀음.
61. 이사에게 가장 드문 자질은 사업 감각이라고 함.
62. 버핏 자신도 의료·과학 회사 이사회에서는 쓸모없을 거라고 했음.
63. 무지를 감추려고 입을 닫을 테니 화분으로 바꿔도 아무 손해가 없을 거라는 것임.
64. 이사회의 가장 큰 일은 버핏의 후계자를 고르는 것이라고 함.
65. 이사회는 버핏이 있을 때도 없을 때도 내부 후보 4명의 장단점을 이야기한다고 적었음.
66. 버핏은 재산의 99% 넘게를 버크셔 주식으로 갖고 있다고 적었음.
67. 그리고 자기가 죽은 뒤에도 아내나 재단이 그대로 들고 있으면 좋겠다고 했음. (2006년 6월 버핏은 버크셔 B주를 해마다 게이츠 재단에 기부하겠다고 약속했음.)
68. 보험사는 보험료를 먼저 받고 보험금은 나중에 주는데 그사이 손에 쥔 남의 돈을 '플로트'라고 부름.
69. 버크셔의 플로트는 1967년 2,000만 달러에서 2003년 442억 달러가 됐음.
70. 2003년에는 이 돈을 비용 없이 썼고 보험 영업에서 세전 17억 달러를 오히려 남겼음.
71. 버핏은 보험이 특허도 브랜드도 지켜 주지 않아 결국 경영자의 머리와 절제와 정직이 전부라고 함.
72. 그해 아지트 제인은 펩시가 10억 달러 당첨금을 건 추첨의 위험을 통째로 떠안았음.
73. 당첨금은 여러 해에 나눠 주는 조건이었는데 버핏은 아예 당첨자에게 10억 년 동안 해마다 1달러씩 주자고 제안했지만 받아들여지지 않았다고 함.
74. 9월 14일 추첨 때 버핏과 제인은 결승 진출자와 함께 숨을 죽였고 결승 진출자보다 기분 좋게 자리를 떴다고 함.
75. 그리고 실수를 고백함.
76. 1998년 제너럴 리를 사면서 딸려 온 파생상품 회사 제너럴 리 증권을 늦게 닫았다는 것임. 비슷한 글 워런 버핏 1998년 주주서한 (버크셔 해서웨이)
77. 2002년 초 정리를 시작할 때 계약이 23,218건이었는데 거의 2년 뒤에도 7,580건이 남아 있었음.
78. 멍거라면 바로 닫았을 텐데 자기가 머뭇거려 1억 달러쯤을 더 잃었다고 적었음. (2006년 주주서한에서 버핏은 정리가 끝나 간다며 누적 세전 손실이 4억 900만 달러였다고 적었음.)
79. 파생상품을 많이 쓰는 회사는 공시를 아무리 읽어도 위험을 알 수 없다고 함.
80. "무지가 지식보다 더 자주 자신감을 낳는다"는 다윈의 말을 옮겼음.
81. 버크셔는 현금이 넘치는데도 클레이튼 대출 자금을 따로 빌려 원가에 1%포인트를 얹어 클레이튼에 다시 빌려줬음.
82. 자회사마다 제 힘으로 서야 한다는 뜻의 '통은 저마다 제 바닥으로 선다'는 원칙 때문임.
83. 자회사가 부자 아빠의 돈을 공짜로 쓰면 결정이 엉성해진다는 것임.
84. 보유한 주식들은 모두 훌륭한 회사지만 지금 주가에 그 훌륭함이 다 들어 있다고 함.
85. 그렇다면 4년 전 대거품 때 내재가치는 더 낮고 주가는 훨씬 높았는데 왜 팔지 않았느냐고 물을 수 있다고 함.
86. 버핏은 자기도 그게 궁금하다고 적었음.
87. 그해 버핏은 무역적자 때문에 달러가 약해질 거라고 보고 생애 처음으로 외환을 샀음.
88. 연말 외환 계약은 다섯 통화에 걸쳐 약 120억 달러어치였음. (2006년 주주서한에서 버핏은 직접 갖고 있던 외환 계약을 거의 다 정리했고 2002년부터 낸 이익이 모두 22억 달러였다고 적었음.)
89. 그러면서도 예언가들의 묘지에는 거시 경제 예측가를 위한 구역이 따로 크게 마련돼 있다고 스스로 경고했음.
90. 끝으로 '자본가들의 우드스톡'인 주주총회에서 만나자고 했음.

✍️ 편집자 덧붙임 (2026.10 확인)

1. 결국 버핏의 후계자가 된 그레그 에이블은 이 편지에도 미드아메리칸을 맡은 뛰어난 경영자로 이름이 나옴.
2. 2025년 5월 이사회는 에이블을 2026년 1월 1일부터 CEO로 뽑았고 버핏은 이사회 의장으로 남았음.
3. 2026년 9월 18일 버핏은 명예 의장이 됐고 아들 하워드 버핏이 의장을 맡았음.
4. 2005년 주주서한에 따르면 클레이튼이 관리하는 대출은 인수 당시 54억 달러에서 170억 달러로 늘었음.
5. 2008년 금융위기 한가운데서도 클레이튼 대출자 198,888명은 평소처럼 갚았다고 버핏은 2008년 주주서한에 적었음.
6. 그해 말 클레이튼이 직접 내준 대출의 연체율은 3.6%였음.
7. 버핏은 그 까닭을 대출자들이 집값이 어떻게 되든 실제 소득으로 갚을 수 있는지 따져 보고 빌렸기 때문이라고 적었음.
8. 이 편지 기준인 2003년 12월 31일 버크셔 A주 종가는 84,250달러였음.
9. 2026년 10월 2일 종가는 754,790달러로 약 9배가 됐음.
10. 같은 기간 코스피는 2003년 마지막 거래일 810.71에서 7,003.74로 약 8.6배가 됐음.

🍿 여담

1. 버크셔가 가진 가구점 네브래스카 퍼니처 마트는 '미시즈 B'라고 불린 로즈 블럼킨이 1937년 500달러로 세웠음.
2. 미시즈 B가 103살까지 일했다는 대목 뒤에 당시 73살이던 버핏은 "흠... 나쁘지 않은 생각"이라고 짧게 덧붙였음.
3. 미시즈 B는 "값이 가장 싸면 강바닥에 있어도 손님이 찾아온다"는 말을 남겼는데 외진 곳에 낸 캔자스시티 매장의 주차장이 넘칠 만큼 손님이 몰려 그 말이 맞았음.
4. 버핏은 보석 가게 보셰임이 큰 경쟁사보다 이윤 폭이 20%포인트 낮아 많이 살수록 많이 아낀다며 적어도 아내와 딸은 그렇게 말한다고 적었음.
5. 두 사람은 어릴 때 전차를 놓치고 걸어와 5센트를 아꼈다고 자랑한 아이에게 아버지가 "그럼 택시를 놓치고 85센트를 아끼지 그랬니"라고 화냈다는 이야기를 듣고 비싼 걸 놓칠수록 더 아낀다는 이 셈법에 감명을 받았다고 함.